歐元末日

歐元存廢關鍵倒數，全球經濟版圖大洗牌！
2011年，全球股市因歐債危機市值蒸發6.3兆美元；
2012年第一季，1567億歐元債務即將到期，歐洲債務危機讓歐元面臨生死關頭；
2012年，歐債危機將引爆歐元區瓦解危機！
第一本看懂歐洲債務危機、分析歐元未來的書。

本書重點
◎歐洲經濟危機從金融海嘯過後就從未停過，葡萄牙、愛爾蘭、義大利、希臘與西班牙等歐豬五國的債務已經成為歐洲經濟的不定時炸彈，歐元區能否維繫成為近期關注的經濟議題。

◎本書作者約翰．范．歐佛特韋德是比利時智庫VKW Metena的主任，過去經常發表關於歐元未來的評論，在英美經濟學家當道的經濟學界，以歐洲人的視角來看歐元的未來。

◎本書回顧過去貨幣聯盟的運作情況，並回顧歐元興起的過程與各國之間的矛盾，作者提出德國終將因為固守城池的財務成本高不可攀，退出歐元區，結論看似驚異，卻合情合理。

金融海嘯後，全球經濟面臨最新危機，
而危機的源頭，竟是歐洲。
這個驕傲的古老大陸，懷抱復興歐洲的美夢，
卻因德國與法國數世紀的纏鬥，讓這僅12歲的歐盟面臨存亡之秋，
歐元岌岌可危，眼看著世界經濟將跟著陪葬！

歐元從發想、構思、催生到1999年誕生，一路走來不斷證明懷疑論者大錯特錯。一開始的十年，歐洲經濟穩健成長、維持低通膨，就業率也持續增加。然而，檯面下潛伏的問題和成員國間的貿易失衡，卻被蓬勃發展的世界經濟所掩蓋，直到金融海嘯才被掀開。
從希臘開始，葡萄牙、西班牙、義大利、愛爾蘭的政府債務問題如滾雪球般難以解決，雖然德國與法國都想要維持歐元區的團結，卻各有各的盤算，導致危機警報始終沒解除，歐元區面臨崩解的危險。
歐元真的會崩解嗎？如果真的崩解，誰會開第一槍？
歐元區的未來，關係著全球經濟的景氣，也關係到你我的荷包！

約翰．范．歐佛特韋德(Johan Van Overtveldt)

比利時智庫VKW Metena的主任。前比利時新聞雜誌《趨勢》(Trends)首席經濟學家，曾撰寫多部德文著作，著有暢銷書《柏南克的考驗》（Bernanke’s Test）與《芝加哥經濟學派》（The Chicago School）等書。

譯者簡介
周玉文

政大新聞系國際新聞組畢業，曾任職於《華爾街日報》、證券公司，目前任職於某財經雜誌，譯有《像統計學家一樣思考》、《金融斷層線》（合譯）等書。

黃仲華

東海大學外文系畢業，美國德州大學阿靈頓分校企管碩士。曾於證券、投信及投顧業服務，擔任研究員及經理人等職務，主要研究海外市場。現專職從事翻譯工作。

獵豹財務長，暢銷書作家 郭恭克
時報周刊總編輯 郭崇倫
行政院金融監督管理委員會委員 葉銀華 專業推薦

「約翰．范．歐佛特韋德具有一貫的洞察力，是位很敏銳的作家，我滿心期待他的每本書。」泰勒．科文（Tyler Cowen）
喬治梅森大學的經濟學教授、暢銷書《發現你的經濟天才》作者

「（約翰．范．歐佛特韋德）分析歐元計劃的結果令人折服。我希望政治家在試圖把歐洲計劃重新拼湊在一起之前，先讀這本書。」
卡什亞普（Anil Kashyap）
芝加哥大學布斯商學院經濟和金融系布朗（Edward Eagle Brown）講座教授

「《歐元末日》是想知道歐元是墜入深淵或得到救贖的人必讀之書。它簡明扼要地分析歐元危機的成因……在危機正進行的時候，就可以閱讀歷史。」
艾品克（Derk Jan Eppink）
歐洲議會經濟貨幣委員會成員

「約翰．范．歐佛特韋德的書是任何想了解歐元區危機根本原因的人的基本讀物……展望未來，他的預測大膽而貼切：除非歐元擁有像德國馬克的穩定性，否則德國最後將終結單一貨幣。」
佩爾松（Mats Persson）
倫敦智庫開放歐洲（Open Europe）主任

「一整個世代的歐洲人以為經濟合作可以推翻強權政治的拉扯，甚至某些經濟學的基本定律，並在此想法中找到慰藉。這本書強而有力地打破那樣的幻象，是必讀之作！」
霍斯拉格（Jonathan Holslag）
布魯塞爾自由大學（Free University）研究員

推薦序01
德國將瓦解歐元？
《時報周刊》總編輯　郭崇倫

雖然經過一次又一次的高峰會，但沒有人敢說歐債危機已經結束，現在《歐元末日》預測，未來將面臨更大的危機：德國迫於內部壓力，會脫離歐元區，而使得歐元徹底瓦解。
歐債危機二○○九年底剛爆發之際，許多人把它當成一個市場問題，是由少數金融投機炒家所造成，接著新看法認為，等到二○一○年經濟恢復成長，金融與債務危機自然可以得到疏解，最後則是責怪希臘與義大利等國家財政透支，濫發國債不負責任。
問題是，歐元從剛開始就是基於政治目的而設計的，是德法兩國的領導者，為了避免兩次世界大戰的覆轍，希望打造的歐洲整合的計畫；剛開始的時候，是歐洲共同市場，三十年後是單一貨幣。
共同市場的設計是個成功，但是歐元卻有結構上的問題，當大國缺乏政治意願去維持時，瓦解的危機是存在的。
歐洲每個國家的政治型態不同，預算各自有差異，隨之而來的財政政策自然不同，過去國家有壟斷貨幣權力，用匯率調整與外界的資本流向關係，可是加入歐元區後，國家這個壟斷權力被拿走，只剩下國債發行權，來彌補財政赤字，所以只好大用特用，最後搞出問題來。
過去一年來，歐元區已經試過許多次緊急貸款紓困，但都沒有成效，最後德法兩國破釜沉舟，決定要嚴密控管各國的財政，這就是十二月九日歐盟高峰會協議的由來。
協議簽署國必須將國家預算草案送交歐盟執委會批准，歐盟執委會有權要求修改，債務的上限必須寫入法律或憲法（年度赤字不得超過GDP的三％，總債務不得超過GDP的六成），發行新債必須通報其他協議簽署國。
但是問題在於：只節約，沒有留下發展的空間，這些南歐國家無法翻身。
而且歐元區內，好的越好，壞的越壞，金融風暴以來，德國出口躍升了一八％，主要是拜歐元貶值之賜，但是沒有出口競爭力的國家，進口卻增加了負擔，同樣的，債信差的國家要付出代價，如義大利的公債要付六‧四七％的利率，但德國則只有○‧二五％。
也有人建議，是否可以由歐洲中央銀行，無限制的借錢給這些國家償還債務，或者更精細一點，發行歐洲債券，把有問題的債券收進來，但是這些方法都受到德國的反對，這才是真正的關鍵。
德國是現在歐盟第一強國，歐洲央行也由它控制，偏偏它非常擔心通貨膨脹問題，一般的共識是，第一次世界大戰後的惡性通貨膨脹，間接幫助納粹政權得勢，而根據德國憲法法院的解釋，離開不穩定的貨幣聯盟，並不構成違反條約或違憲。
二○一三年德國國會將要大選，如何評價梅克爾處理歐債危機，將是決定她是否連任的關鍵，目前梅克爾的支持率仍然維持在六成，但是隨著危機的深化，要德國付出更高代價時，支持率隨時可能往下掉。
最後，德國留在歐元區內，可能終究不符經濟利益；雖然德國經濟受惠於歐元區，四成的出口都銷往歐元區的其他十六國，而另外兩成也是在歐盟中的非歐元區國家，但對非歐盟國家的出口正迅速增加中，單是二○○九到二○一一年對中國出口就增加了一倍。
雖然目前德國企業仍然堅決捍衛歐元，但如果其他地區的市場越重要，而留在歐元區內的負擔越重，德國的產業與工會就會不反對退出歐元。
《歐元末日》一書的作者歐佛特韋德是比利時知名的資深新聞工作者，又有學術的背景，對歐盟與德國情況有第一手的理解，截稿時間雖然在八月底，卻已準確的預見後來事態的發展，也因此他的判斷─德國退出歐元區特別值得我們警惕。

推薦序02
歐洲是否需要一個財政聯盟？
芝加哥大學布斯商學院榮譽退休教授 羅伯特．阿利伯（Robert Z. Aliber）

約翰．范．歐佛特韋德解析歐元的書雖然輕薄短小，卻是最及時之作，因為希臘、西班牙、葡萄牙和愛爾蘭都爆發金融危機，書中字斟句酌地廣泛討論動用國家資金力撐歐元的種種政策。內文敘事手法既全面又鏗鏘有力。第一章側重歷史，將政治勢力（尤指法國）攤開來檢視，它們如何刺激政府施展拳腳，降低歐洲境內的民族主義壁壘，以利貨品、服務及人才在各國之間流通無礙；第二章偏重分析，直問歐洲主要國家是否願意齊心合力，通過最適通貨區（optimum currency area）的標準；第三章關注二○○九年以來的金融危機如何撼動歐元區；第四章與結論則是作者自行判斷，認為德國終將因為維持現狀的成本高不可攀，退出歐元區。
歐盟是一項正在進行中的工作，採用歐元意味著朝向撰寫憲法的目標更進一步。憲法明定權利、特權、義務和許諾，而且提供修訂權利和義務聲明的規則和程序，各種措施與決定先是成為慣例，然後附寫入憲法中，雖然它們在法理上不比條款站得住腳。
《美國憲法》在一七七六年夏天僅花數個星期完成，當時十三個殖民地摩拳擦掌等著宣布脫離祖國大英帝國。一場戰爭迫在眉睫，因為英王喬治三世（King George III）絕不會接受殖民地子民單方面的行動。這項撰寫憲法的創舉反映出前身「邦聯條例」（Articles of Confederation）不能提供充分強大的中央權力後援，這些殖民地眼看就要捲入一場戰爭。十三個殖民地中，約有四、五個參與起草憲法，當時這十三個殖民地人口約四百萬人，彼此共享語言、文化，以及一段中規中矩的歷史，但各殖民區商業競爭激烈，而且某些州之間互爭農業利益，再加上賓州為了商業利益槓上紐約，幾個農業大州寧可中央少點權力。
發展新歐洲的憲法複雜得多，涉及一連串施行超過五十年的條約，有一些是根據簽定所在地的城市所命名，也有一些是依據簽定的人名而來。歐佛特韋德簡潔扼要地全面回顧相關的發展。第一項條約在歐洲煤鋼共同體（European Coal and Steel Community, ECSC）時期簽訂，共六國參與，如今已經廣納二十六個國家，超過三億人口。這些國家的文化發展截然不同，但過去卻彼此爭戰不休，而且總為了領土及其他事端吵吵鬧鬧，大會員國比起小會員國的人口與經濟實力強大十到二十倍。建構新歐洲的過程非常務實，而且也非常盎格魯－撒克遜式（Anglo-Saxon）。
新歐洲面臨的問題與當年的費城如出一轍，亦即究竟該讓中央主管機關擁有多少權限？這可以用法國與德國的不同鐵軌模式來比喻說明。法國鐵路系統主要是以巴黎為中心向四周輻射，而德國系統則是以地區為中心，像是漢堡、慕尼黑、萊比錫，甚至是柏林也不例外。法國及一些小國正是歐盟裡要求中央主管機關應該擁有強權的一派；而德國及英國則持相反立場，德國人認定，一個強大的中央主管機關將會限制他們自己的選擇，而且會導致大筆資金從柏林流向布魯塞爾。
新歐洲向來是大成功，一八七○年到一九四○年間，法國和德國發生過三場關鍵戰爭，而且還把許多國家一起拖下水。一九四○年代以來，歐洲各國相安無事，除了南斯拉夫解體、塞普勒斯境內政權混亂，以及英國與冰島爭捕鱈魚、捍衛漁權的戰役之外，歐洲一片欣欣向榮。
一九九○年代的創新局面使歐洲開始沿著兩條路線發展：多數歐盟會員國主張向內走，它們選擇採取一種通用貨幣；而英國與一些小國則決定不加入向內走一派，不採取通用貨幣。這種雙軌型態是另一個實用主義的例子。
質疑歐元能否活下來的說法多半是基於沒有能力解決「希臘問題」的現實。希臘和葡萄牙因為過著「今朝有酒今朝醉」的日子，就像貪腐軟弱香蕉共和國（banana republic）一樣，能借多少就借多少，最後終於深陷沉重的財政赤字泥淖。當年希臘申請加入歐洲經濟貨幣聯盟（European Monetary Union）時，希臘政府曾在帳面上大動手腳。因為它竄改財政赤字與負債數字，所以最終能符合馬斯垂克規定的諸多準則。尤有甚者，希臘在「匯率出錯時」加入歐盟；龐大的財政赤字主要導因於同樣可觀的貿易赤字，而且還反過來反映出成本與價格過高的現象。許多歐洲重要的銀行都是舉雙手自願參與這場金融愚行：如果不是亮晶晶的銀子自動送到希臘和葡萄牙的眼前，供它們融資，現在也不會被赤字壓得喘不過氣來。希臘和葡萄牙都有基本財政赤字（primary deficit），而用來付債務利息的錢全都來自新一輪借來的資金。
然後，到了某個階段，那些願意為希臘人提供融資的銀行全都體認到，希臘的負債早就超出資產，才因此哇哇大叫：「再也不給錢了。」因為希臘的基本財政赤字大概占國內生產毛額（GDP）的六％至七％，政府根本就沒有足夠的錢可以支付銀行利息，也發不出工資。因此，希臘政府將會拖延欠款，還得調降支付公務員與供應商的費用約五％至六％。拖欠款項的結果可能意味著，希臘得被迫離開向內走那一派了。
接著，放款與投資者又認定，另一些國家，包括愛爾蘭與西班牙，也同樣有基本財政赤字，這些國家的財政狀況和希臘及葡萄牙大不相同，愛爾蘭與西班牙政府吹大房地產泡沫，泡沫破滅後傷及自家人，累積出大筆財政赤字，但至今兩者的出口產業仍生氣蓬勃。
德國、法國，及其他財政穩定的歐洲國家政府有什麼政策方案？其一是提供政府貸款給希臘、葡萄牙和愛爾蘭，充當它們支應財務赤字的資金，直到赤字緩降至能維持在一定水準的價值上。這道選擇包含評估希臘政府降低財政赤字的表現，為其制定目標及條件；其二是乾脆促成違約發生，讓這些政府的債務占國內生產毛額比率降低至五○％至六○％；其三是注資銀行，並放手讓它們自己想辦法解決其與希臘及葡萄牙政府的問題；其四是要求希臘脫離貨幣聯盟，這意味著希臘可能得發展出自己的貨幣，接著一次有效貶值，或是來一次違約；第五個方案則是德國退出歐元區。
一股無比強烈的被挾持感正籠罩歐洲，意味著如果這筆錢沒有著落，大事就要不妙。歐洲銀行利用希臘與其他負債累累的國家窘境，為它們先前被不當手段騙走的貸款向政府索討紓困方案，而這幾個政府則拿銀行償債能力當作威嚇手段，藉此爭取更多財務支持。
眼前的問題是該如何安度危機。銀行必須調整資本結構，或許可循不良資產紓困計畫（Troubled Asset Relief Program, TARP）的做法順勢而為。銀行若決定尋求財務支持，政府應該取得它們的資本所有權權益。因此行動方針必須具體確立，不是空畫大餅，要用白紙黑字寫下來，並對這些債台高築的國家傳達這個訊息：「這筆錢就是全部可動用的資金了，絕不會有第二筆。一旦用完，往後就只能靠你自己。如果你覺得必須離開歐元區，無論是短期或永久退出，那就只能說，請便。你得認清一件事，那就是我們對你的重要性遠高於你對我們的重要性。」
更長遠的問題是該確保這類問題不會再發生，同時也要確保不會出現道德風險問題，即這次無可避免的紓困方案在未來不會助長搭便車的投機行為。有兩大因素讓這個問題的解決方案變得棘手：其一是妄想每一個國家的地位都是至高無上，但借錢的債務國及特別小的債務國從來就不能與大國平起平坐；其二是不願仔細思考一些難以想像的選項，像是一個或數個國家可能會離開歐元區。
這種局面和歐佛特韋德的預測出入頗大，他認為德國會開第一槍，率先退出。如果是希臘打頭陣退出，歐元會升值。不過從技術層面來看，把德國退出的情節寫入腳本，難度將非常高，遠甚於將把希臘退出的情節寫入腳本。但如果德國真的開第一槍，率先退出，新歐元一樣會升值，甚至比希臘退出所影響的幅度還要大許多，屆時，德國無異是自尋經濟死胡同。這種結果看似不可能，但也許會發生。德國以前就曾自尋死路，因此，看起來更可能會演變成德國定下條件，以便小國自行決定退出，因為硬是堅持要留在歐元區的成本不貲。
希臘危機所帶來的一個問題是，有了貨幣聯盟後，是否需要一個財政聯盟？或者應該這麼問，一個財政聯盟應該支持貨幣聯盟到什麼地步？更長遠的問題是，確保各會員國間的國際收支不均是一種自我設限的現象。共同貨幣政策意味著，通貨膨脹率不會有顯著差異，但製造業發達國家的生產力也會比其他國家來得高。首選的調整手段是，在那些生產力收益較高的國家裡，更迅速調高工資。
歐佛特韋德的書熟練地將各種議題依輕重緩急排序，並指出，如果撰寫歐洲憲法這場規模宏大的活動一定要一舉成功，有些手段必須即刻採取行動。若能將此書價值除以全書頁數，所得到的比率將非常高。

前言
歐元正艱難求生。十多年來，經濟學家嚴正警告歐洲貨幣聯盟的結構有著重大缺陷，政治決策者卻都充耳不聞；時至今日，希臘、愛爾蘭與葡萄牙深陷金融危機之苦，而西班牙、義大利與比利時眼看著也將步上後塵。展望未來，歐洲聯盟（European Union, EU）整體瀰漫著不確定性與恐懼氣氛。如果聯盟想要活下來，歐元成員國就必須改變遊戲規則，但歐洲的政治領導人卻都未能果斷採取行動。
二○一○年十二月初，德國財政部長沃蕭伯樂（Wolfgang Schäuble）聲稱金融市場「不懂歐元」時任法國財政部長的拉嘉德（Christine Lagarde）已於二○一一年中接任國際貨幣基金（International Monetary Fund,IMF）主席一職，前些日子才在接受廣播節目專訪時評論：「歐洲難以理解市場運作。」
二○○九年底，當歐元區的危機爆發時，當局斷然否認，他們聲稱，根本算不上什麼危機，只不過是運氣太背，危機來得快，去得也快。當然，幾週內，危機的嚴重度摧毀上述聲明所建立起的任何信用，歐洲各地官員採取一個新立場：危機是由貪婪、投機炒家，還有金融市場裡不負責任和不理性的行為所釀成。德國又提出一項廣獲許多官員附議的指控，就是希臘和愛爾蘭等國家做出不負責任的政策。
歐洲領導人最常將箭頭指向貪婪的炒家和不負責任的市場投機客，特別是在主權債務危機引爆前幾個月，但有一個值得注意的特例，即奧地利財政部長普洛爾（Josef Proell）在二○一○年春天聲明：「反對全將矛頭指向市場炒作，危機之所以會在某些國家發生，是因為政府多年來管理財政失當。」
包括德國總理梅克爾（Angela Merkel）、法國總統薩科奇（Nicolas Sarkozy）、歐盟理事會主席范宏畢（Herman Van Rompuy），與歐盟執行委員會主席巴羅佐（José Manuel Barroso）內的幾位領導人，直截了當地怪罪避險基金、有錢的私人投機客、信評機構、債券義勇軍（bond market vigilantes）及投資銀行（或是那些經過一輪洗牌後倖存的業者），他們全都聲明，歐元體系沒有根本性的錯誤。瑞典財政部長柏格（Anders Borg）將「盎格魯──撒克遜式的金融資本主義與市場」比喻成「一批貪狼」，瘋狂地四處逐利，將「羸弱的政府生吞活剝。」盧森堡總理暨歐元集團主席榮科（Jean-Claude Juncker）甚至暗示有一波來自全球的攻擊火力正窮追猛打歐元。環顧整個歐洲，領導者堅持的解藥很簡單：恢復政治的優先地位，以摜壓投機資金。
倫敦歐洲改革中心（Centre for European Reform）首席經濟學家提爾佛（Simon Tilford）指出：「暗示市場本身得為危機或危機的延續擔起部分錯誤，只會更讓歐洲人一整個狀況外，市場已明白歐盟不過是虛張聲勢而已。事實上，他們應該早點這樣做，搞不好還可以因此逃過一劫。英國《金融時報》（Financial Times）專欄作家蒙喬（Wolfgang Münchaua）主張：「歐洲領導者根本沒在解決問題，他們是在打一場公關的戰爭……以歐洲金融危機史來看，政客欠缺與金融市場溝通的能力，反倒是樂於拿債券投資人的錢紓解鉅額赤字壓力，然後在債券投資人開始遲疑時暴跳如雷，並因此調升利率。」
義大利聯合信貸銀行（UniCredit）首席經濟學家安努齊亞塔（Marco Annunziata）在提爾佛與蒙喬的論點之外補充：

歐元區的政策制定者應該認真思考，市場並不只有貪得無饜的投機客，特別是主權債券市場，絕大部分的資金來自退休基金和保險公司，它們總是努力保護自己所投資的商品價值，這樣才能對得起退休客戶和其他民眾。當這些投資者對主權債券的風險心生疑慮，應該傾聽他們的心聲，而非把他們當成敵人。

「市場不懂」的主張將歐洲官員的口水戰帶到強詞奪理的新境界。值得注意的是， 一些歐洲官員已經公開坦承二○一○年的景況。從政治的角度來看，這也是可以理解的改變。范宏畢就是個明顯的例子。「歐元的基礎，」他在二○一○年底聲稱，「已經太窄小了……因為我們使用單一貨幣，政治上就必須有更多整合，但事實上我們卻是反其道而行。」整體而言，歐元與貨幣聯盟的問題本質出在結構與系統錯誤，《歐元末日》試圖將這項聲明放入正確的歷史觀裡。
歐洲經濟貨幣聯盟（Economic and Monetary Union, EMU）一開始是一個政治計畫。整個二十世紀，歐洲這塊古大陸飽受兩回世界大戰的摧殘，二次大戰後，領導者與各方智者期盼避免重蹈覆轍，群策群力打造歐洲的統一大計。當然，在美國與蘇聯冷戰對峙下，鐵幕徹底隔絕共產世界，這項任務更顯艱鉅複雜。數十年來，歐洲主要國家普遍存在著國家主義的慣性思維，對直接政治統一之路的阻礙越來越明顯。然而，在非共產西歐國家中形成一道可行的經濟與貨幣共識，看起來卻是大有成功機會。一九五七年，歐洲經濟共同體（European Economic Community, EEC）成立，目標就是打造經濟聯盟。
在一九八九年兩德統一的影響下，法國總統密特朗（François Mitterrand）成功說服德國總理柯爾(Helmut Kohl)接受貨幣聯盟的構想。密特朗的政治才幹一手主導幾十年來法國所企求的美夢成真：破除德國的金融霸權，並打壓德國央行--聯邦銀行(Bundesbank)在歐洲貨幣與經濟領域的獨占地位。正如前英國首相梅傑(John Major)評論：「一九九二年，法國精英和我們立場不同的地方在於，它為實現單一貨幣所進行的種種建設作為，都是為了要綁住這個強勢國家、纏住德國聯邦銀行。」
儘管事實上法國的經濟發展無法與德國並駕齊驅，國內民意卻深信他們應該在歐洲及國際事務扮演關鍵角色的說法。他們視歐洲為唯一可以實現策略性目標的練兵場，既然貨幣和匯率政策是廣泛歐洲共識中唯一可行的領域，法國政客自然緊緊攫住這個機會。
一九九一年十二月簽訂的「馬斯垂克條約」（Maastricht Treaty）是邁向一九九九年由十一國西歐國家組成貨幣聯盟的第一步。聯盟採行的單一貨幣是歐元，而歐洲中央銀行（European Central Bank, ECB）變成獨一無二的決策機構。
經濟學家從一開始就清楚看見，聯盟成員國之中存在失衡，失衡的程度足以威脅整個計畫。他們主張，為了防止這種情況發生，必須先符合一連串條件。根據相對完善的最適通貨區（Optimum Currency Areas）經濟理論，這些條件包括必須有一個政治和財政聯盟，以及勞動市場應有充分的流動性和彈性。
政治精英鼓起如簧之舌回應種種警語，同時卻又堅持認定這些條件並不必要。他們展現團結與毅力，宣稱會自動將經濟貨幣聯盟轉化成強大的貨幣聯盟；再者，為了讓經濟貨幣聯盟運作更有效率而進行的政治合作，將會使得政治趨向統一。
監督整套計畫的政治精英以這種推論為基礎，把一項偉大的計畫變成一場豪賭。歐洲主要政治領袖可以解決任何危機的想法憑空冒出，而且可以說是整套計畫的奠基石。歐洲重量級政治人物、前比利時首相戴哈恩（Jean-Luc Dehaene）聲明：「大一統歐洲的構想已經萌芽，而且也在危機試煉下逐步成真。我們必須解決危機才能前進。」戴哈恩與擁有相近理念的歐洲政治人物從未認真考慮過另一種可能性，即無可解決的災難性危機恐怕會摧毀歐元體系，甚至是歐洲整合的整體構想。
一九九九年到二○○八年，政治人物的對外說法似乎頗有根據。儘管實質的政治聯盟進展牛步，可是歐元本身與歐元國家倒是欣欣向榮。撇開造成全球性動盪的事件，像是網路泡沫破裂、九一一恐怖攻擊，以及阿富汗和伊拉克的戰爭，在歐洲經濟貨幣聯盟上路後的前幾年，並不沒有什麼重大危機降臨。
可是二○○七年至二○○九年的金融海嘯徹底顛覆整個情況。二○○九年一月，美國加州大學柏克萊分校經濟與政治學教授艾肯格林（Barry Eichengreen）精準描述：「始於二○○七年的次級貸款危機，到了二○○八年演變成全球信貸危機，終至二○○九年變成歐元危機。」
對風險視而不見，成為金融崩毀頭幾年的主要特徵，但隨後一整段時間裡，風險趨避（risk aversion）像病毒般傳遍金融與銀行體系，金融與資本市場隨即開始擔心主權風險（即國家無力償債的風險）。雖然美國和英國等國家的預算赤字明顯高於歐元區，但市場卻開始聚焦在參與歐洲經濟貨幣聯盟的國家。
當然，這個觀察結果意味著，預算超額並非引起各方擔憂歐元未來的唯一因素，我們將在第二章深入探討這個主題。市場逐漸意識到，問題在於經濟貨幣聯盟本身。艾肯格林的「歐元危機」圍繞著經濟貨幣聯盟與單一貨幣能否永續發展打轉。危及經濟貨幣聯盟和歐元的問題，與投機客攻擊、金融市場的行為甚至金融危機之間的關係極小，儘管歐洲政治精英指著鼻子互罵，不過經濟貨幣聯盟的架構原本就是一個未爆彈，發生重大危機也就無可避免。
這些因為打造經濟貨幣聯盟，並在日後引領其發展方向所擬定的條約、協定與政治協議，在貨幣聯盟內製造出無法長期維持的內部與外部失衡。政客們無法處理這項現實，也無法確保聯盟運作得宜，這讓他們成為頭號罪魁禍首。
《歐元末日》第一章回顧歐元誕生，但我們把時間推得更遠一點，從十九世紀開始講起，主要聚焦在二戰後。當時，貨幣聯盟被視為終結混亂的手段。主流觀點認為貨幣聯盟將可以逐步催生政治聯盟，因此這塊古大陸終能結束困於戰爭和破壞的悠久歷史。徹底認識這段歷史背景才能夠真正了解到，經濟貨幣聯盟計畫打從一開始就是反其道而行。
經濟貨幣聯盟不是所謂的最適通貨區，事實上，正如第二章的討論，差得可遠了。撇開別的不講，它缺乏一個強大的政治聯盟，提供透明、自動的資金調撥機制，以及有彈性的勞動市場。第二章的內容從最適通貨區的經濟分析來對比種種反常作為。
第三章闡述二○○九年末發生的歐元危機，包括它如何產生結構性缺陷的種種細節。雖然歐元亂象是等著發生的偶然事件，但足足等了十年才發生也算是出乎意料。一旦危機坐大，歐洲當局卻猶豫不決了。它們不斷推出短期的權宜方案，卻因此失去主張；而且就算夜以繼日地召開會議與高峰會，卻從不曾真正掌控局勢。正如二○一一年春季《金融時報》所言：「整場危機走到今天，這些民選的歐洲領導人幾乎不曾放過所有讓選民失望的機會。」
就歐洲當局所採取的種種干預，都是「給得太少、來得太遲」那種，領導人似乎積極迴避重大議題，例如歐洲銀行產業結構的弱點，及計畫加諸在會員國的種種矛盾。除非下述兩種狀況發生，否則歐元危機仍會延續下去：

一、經濟貨幣聯盟變成全面性的政治聯盟（因此，也是一個財政與資金調撥聯盟），並擁有更多勞動市場彈性與流動性。
二、徹底瓦解。

希臘、葡萄牙和愛爾蘭等小國面對的嚴峻危機雖然嚴重，但比較不會危害歐元根基。然而，像西班牙和義大利這些規模較大、人口較多的國家如果遭逢相近的危機，結果將大不相同。第四章主張，最可能的結果是德國把歐元帶離災難。當德國官員持續對外大聲力挺歐元之際，德國民眾卻開始對歐盟與歐元大表不滿，而且毫不掩飾他們的敵意。德國貨幣穩定的文化根深柢固，卻逐漸與歐元區的運作方式牴觸，也與歐洲央行的做法格格不入。除非歐元的管理手法能夠被導向與德國崇尚的穩定文化一致，否則德國就會像我們現在所說，立刻抽身退出，將歐元帶向末路。

第四章 最後階段（現在全都要看德國臉色）

一般認為歐洲經濟貨幣聯盟和歐元第一個十年很成功。歐元順利地推出，歐洲央行表現超越預期。歐洲經濟貨幣聯盟和歐元在債務支撐的經濟成長和就業上升的情況下運作。從中國和其他新興經濟體供應龐大的商品，保持低通膨。然而，檯面下潛伏著問題和失衡被蓬勃發展的世界經濟掩蓋。通膨泡沫開始浮現在不同的資產類別。部分泡沫規模達到天文數字（例如愛爾蘭和西班牙的房市）。卡地夫大學（Cardiff University）歐洲研究學院（School of European Studies）教授戴森（Kenneth Dyson）聲稱，歐元區「早期的日子很幸運而順利。然而，多個潛在危機一觸即發。」
二○○七到二○○九年的金融危機和伴隨的經濟衰退把歐元區的結構性問題推到聚光燈下。危機到了二○○九年底真正開始，當時希臘政府承認其帳戶已徹底篡改，而財政更是一團糟。歐洲央行積極參與債券次級市場和建立歐洲金融穩定基金，暫時平息了市場動盪。
然而，情況很快就明朗，歐洲當局的危機管理缺乏急迫感並充滿矛盾、道德風險問題和眾說紛紜的解釋。到了二○一○年底，愛爾蘭爆發新的危機，引起大家注意。二○一一年春天葡萄牙跟在愛爾蘭後面尋求紓困。然後，希臘第二次紓困計畫亦勢不可免。
舉世皆知希臘落入管理失序和混亂的狀態，周邊國家陷在一種政策方針中，即把焦點完全放在用貸款資金達到緊縮和結構性改革承諾。這種方法固有的矛盾把不穩定的局勢變成極具破壞性的循環。在危機持續下，不連貫、缺乏勇氣和短視的反射性民族主義使問題更嚴重。《金融時報》蒙喬的話沒有誇大：「這是歐元區決策者連串的無能。」
隨著危機的加深，越來越多的專家開始警告貨幣聯盟會解體。許多分析師、評論家和決策者不同意。決策者聲稱，貨幣聯盟沒有危險。當然，問題就變成：歐洲貨幣聯盟和歐元的未來到底會怎樣？

由冷漠到反對
如果歐洲歐洲經濟貨幣聯盟要生存，就必須糾正其缺點和不一致的地方。即使較弱的國家離開聯盟，其餘國家仍需要照著慎重的方式重建聯盟。政策制定者能勝任這個任務嗎？歐洲民眾願意支持他們的領導人進行這個工作嗎？這兩個問題的答案很可能是：不。
二○○七年一月，在金融海嘯爆發的前一年，歐債危機爆發年前，德國、法國、義大利和西班牙有超過半數的民眾認為歐元對本國經濟產生負面影響。這種負面情緒在危機持續下有增無減。德國、荷蘭、芬蘭、奧地利和盧森堡等信評AAA級且富有的歐洲北方國家大部分民眾，對於用自己辛苦賺來的血汗錢幫助散漫的周邊國家感到十分憤怒。由於德國顯然是歐元區最重要的經濟體，而且財務實力最雄厚，德國人的態度攸關貨幣聯盟未來的重要決定因素。
在周邊國家，對歐洲和使用的歐元的態度相當積極。大家的第一個反應，是將危機歸咎於自己的政治領導人。但是，當他們了解到緊縮計畫造成的痛苦程度，就重新調整為對歐洲和歐元的憤怒。普通市民將歐洲統一和增稅、服務減少、失業人口上升，甚至徹底的貧窮聯想在一起，更別提民族自尊心了。
在大多數歐盟國家，少數的政治和經濟精英一向是貨幣聯盟和歐洲整合的主要支持者。歐洲國家之間暴力衝突所造成的破壞和痛苦成為遙遠的記憶，大部分歐洲人變得越來越不在乎。他們認為，貨幣聯盟沒有太大幫助，但也沒有傷害。因此，當聯盟計畫真的開始出現負面效應，大家快速而強烈地反對它。
強大的利益集團也開始有異議。工會、受保護的行業、國家蔽蔭的產業和企業都開始對統合計畫持更為負面的看法，因為他們的特權不見了。這些團體的領到人掩飾其自利動機，以強大的言論強化民眾對於歐元的不安。

選票極大化
顯然，政治人物將民意的因素納入決策。對歐洲和歐元日益負面的態度使國家領導人難以為親歐洲的政策和干預措施辯護。但是，政治人物們不只要和敵對的輿論抗衡。貨幣聯盟已根本地改變各成員國的政治環境。
許多歐洲政治人物，自覺或不自覺地對歐洲經濟貨幣聯盟和歐元抱持矛盾態度。一方面，貨幣聯盟具有經濟和政治上的好處。另一方面，它限制會員國的政治自主性。正如盧森堡總理榮科在二○○八年一月承認的：「政治人物尋求選票極大化……對政治人物來說，歐元使選票極大化更加困難，要平順而流暢地參與貨幣聯盟，有時必須做出困難的決定，或開啟不受歡迎的改革。」
歐洲經濟貨幣聯盟帶來第一、也是最重要的變化是，歐洲央行負責整個歐元區的貨幣政策。歐洲央行的章程規定，該機構主要獨立於政治當局之外。這次危機對其獨立性是沈重的打擊。即使在危機爆發前，法國和義大利政治人物特別發現很難隱藏他們對歐洲央行的挫折感。他們認為，歐洲央行的貨幣政策阻礙國內事務。但是歐洲的貨幣政策結果帶來的國家挫敗感，只是故事的開端。
在歐元危機的衝擊下，經濟學家和分析師幾乎普遍贊同更緊密的政治和財政聯盟，並需要嚴格和強制限制成員國的預算自由，以確保歐元的存續。提爾佛認為：「財政聯盟對歐元區的存續至關重要。但這種財政超國家主義的障礙重重。這場危機已經殘酷地暴露各成員國之間團結的極限。」
所謂的結構性政策，像是全歐洲實施競爭法和開放勞工、能源和電信市場，將進一步限制各國政治人物的施政選擇。無論如何，這些政策都要求實施干預措施，這與短期選舉考量相衝突。不幸的是，政治的本質使其很難超越這類的短期思維。

極為艱巨的任務
因為運作良好的貨幣聯盟限制他們的自由，政治人物感到要把選票極大化更加困難。政治的鐵律是沒有選票的政治人物就沒有舞台。正如提特梅爾一九九六年的解釋：「貨幣聯盟意指限制國家主權、國家操縱的空間和單獨運作的能力。」在一個民主國家，貨幣聯盟需求和政治人物自由選戰之間本來就存在矛盾。例如，增加薪資彈性和勞工流動性或削減政府服務等配套政策，不會贏得許多選票。然而，針對利益團體推動補貼、保護企業所得和有利於特定區域的公共投資可以得到大量選票。經由這樣的措施，政治人物累積的利益遠超過社會成本。加上選民對貨幣聯盟的態度越來越負面，單一貨幣的未來似乎開始變得灰暗起來。
似乎可以合理的總結，歐洲經濟貨幣聯盟在成為最適通貨區的道路上面臨重重阻礙。歐元區危機只是提高了這些障礙。例如，當梅克爾和薩科奇在二○一一年二月提出競爭力協定，其他成員國反射性的表現出民族主義的態度，當場即否決此案。二○一一年三月和七月歐盟高峰會產生的一些措施，原則上應可引導向更大的政治和財政聯盟、更有預算紀律、更多結構性改革、更好的市場運作，以及更大的勞工流動性。然而，推動這些改革將是一項艱鉅的任務。
情況更複雜的是，決策環境已經變得不是充滿敵意，就是煩躁不安。歐洲的政策制定者因為凌亂的政策及試圖緩和危機時溝通不良，失去實質的信用度。其他因素也導致信用度的喪失。都鐸投資公司全球經濟主管尤比德指出：「高債務水準和人口前景不佳，無法容忍債務的程度可能一直增加下去。」此外，每次必須做困難決定時，歐洲領袖如范宏畢和巴羅佐都被較大歐盟成員國的梅克爾和薩科奇排除在外，因而歐洲機構內部的信任或信用度都未得到改善。
目前，歐洲的政策制定者很可能會繼續蒙混過關（我稱之為維持現狀）。誇張的講話和聲明，隨後發表十分複雜的協議和妥協，而每個領導人的解讀都不同，導致要重新談判，整個過程得再來一次。在現有債務和信貸上又加上更多債務和信貸，貨幣聯盟越來越依賴具有經濟最強勁，財力又最雄厚的德國，歐元區危機已大幅增加德國態度大轉彎的危險，致命地威脅到統一歐洲的概念。

德國主導，但不受歡迎
巴羅佐在二○一○年五月宣稱：「我們的共同體需要德國發揮主導作用。否則，我們會碰上問題。」此後，就如歐盟執行委員會外交部門的居羅特（Ulrike Guérot）和里奧納多（Mark Leonard）所形容：「現在歐元區內是『單極時刻』，如果沒有德國支持或和德國意見相左，可能沒有辦法解決危機。」根據《金融時報》的報導，歐盟執委會官員開玩笑說，對任何法令要問的第一個問題是，「德國的立場是什麼？」由於德國的權力和主導力的增加，許多合作夥伴發現，梅克爾政府的行為往往是高壓、僵化、獨斷獨行、傲慢，以及缺乏與苦惱的歐洲夥伴團結一致的心態。
德國在歐洲具主導力又不受歡迎，不少人猜測德國是否會退出歐元區。梅克爾許多的公開聲明表示，不可能退出。梅克爾在生動而激昂的演講中宣稱：「歐元不僅只是一個貨幣。我們歐洲人能統一是個福氣。統一的歐洲是我們和平和自由的保證。歐元是我們經濟安康的基礎。為了我們的利益，為了因應全球性的挑戰，德國需要歐洲和我們的共同貨幣。」
梅克爾在許多場合重複這個訊息，並加入歐洲的政客群中宣布，「不惜一切代價」保有歐元。然而，在其他場合，她則較為保留：「是的，德國會幫忙，但德國只會在其他人也出力的情況下才會幫忙……你不能有個共同貨幣，同時又有完全不同的社會安全制度。」二○一○年底，《金融時報》專欄作家拉赫曼（Gideon Rachman）評論預測歐元危機如何結束的困難度時表示：

我現在能猜到的最佳答案是單一貨幣最終會分裂，動手解決歐元的是德國……德國人不輕易或迅速地走這一步……但如果德國人確信根本不可能應對歐元區的合作夥伴，而整個單一貨幣的實驗根本行不通，他們可能會決定退出。

幾天後，拉赫曼的同事馬丁沃夫更明確的表示：「（部分歐元區成員擺脫困境的）唯一出路是歐洲央行購買公債，或是成立財政聯盟對處境艱困成員進行紓困，而兩者都不可能發生。德國無疑地會第一個退出。」花旗集團經濟學家布易特和拉巴里的討論則加上時間表，認為：「德國從科爾到施若德，再到梅克爾的時代，已經減弱德國傳統的臍帶連結，尤其是德國對歐盟和歐元區上的政治課。但（還沒）到可以合理地設想德國離開歐盟和歐元區的時點。由於五年來注資和補貼其他財政狀況無法持續下去國家，但它們又沒有能力或意願修正錯誤，情勢可能會改變。」
什麼事會使德國決定離開歐元並成立新馬克（neumark）？答案很簡單，當維持貨幣聯盟的費用變得太高時，德國就會退出，也就是說，當感知成本超過感知利益。在德國的成本／效益分析中，至少有三個問題突顯出來：
‧德國的穩定性文化
‧經濟上的計算
‧德國的新政治現實

穩定高於一切
在大多數德國人眼中，經濟穩定的環境是指低通膨和金融穩定，這個觀點直接源自於一九二○年代惡性通膨後的經濟、社會和政治悲劇。即使是德國人的年輕世代，那些災難時期的記憶依然十分鮮明。前總理施若德解釋得很清楚：「如果你試圖挑戰德國的穩定性文化，你絕對會輸，最好連開始都不要。」
自從位於卡爾斯魯厄（Karlsruhe）憲法法院對一九九三年「馬斯垂克條約」判決以來，穩定的文化甚至已經成為德國憲法的一部分，判決定義「穩定的目的是貨幣聯盟的指標」，並進一步闡明「聯盟若無法穩定，（德國）有正當理由從聯盟脫離出來。」這項裁決清楚地指出，離開不穩定（根據德國標準）的歐洲貨幣聯盟，沒有法律上的問題。
貨幣聯盟成員國的金融動盪不可避免地會削弱歐元區經濟和金融環境的穩定性。如果大型經濟體跟隨希臘、葡萄牙和愛爾蘭的腳步，如西班牙或義大利，那他們就只能指望資金雄厚的德國。提供資金幫助這些國家會使德國財政及其信評承受壓力，民眾的反對聲浪必然很大。
替代方案是歐洲央行直接融資受困的歐元區成員。二○一一年五月八日和九日的協議正是朝這個方向進行的第一步。二○一一年夏季歐洲央行不甘願地往這方向更進一步。對德國來說，此選項就像必須提供資金一樣無法接受，因為歐洲央行會在政治當局直接控制下。這種可能性基本上就是德國聯邦銀行總裁韋伯不願接替特里謝擔任歐洲央行總裁的原因。德國人仍然清楚地意識到，中央銀行濫用政治力，摧毀民主並為希特勒的崛起鋪好了路。
當二○一一年五月十日一早歐洲央行發布將開始購買希臘、愛爾蘭和葡萄牙發行的債券時，法國歡欣鼓舞。這不是同情歐洲的小國家，而是關心自己的國家利益。融資三個小國的先例既成事實，回絕法國未來在任何紓困要求是不可能的。不言而喻，如果歐元區第二大經濟體法國，難以自行籌集資金的時候，情況一定會超過德國對歐洲經濟貨幣聯盟的容忍程度。
雖然歐洲央行總裁特里謝用盡全力解釋，這種急劇的政策變化不會影響歐洲央行的獨立性，但這樣的改變顯示出這是法國政治精英的一個明確勝利。法國的政治人物，甚至右翼政黨成員，都同意財政部長貝馬赫戈瓦（Pierre Beregovoy）在一九八九年的看法：「向技術官僚說不，支持民主！央行沒有得到優越權威的權利。」三年後，法國總統密特朗認為：「是政治人物決定經濟政策，並執行貨幣政策，而不是技術官僚。」他右翼的繼任者席哈克在一九九六年表示，歐洲貨幣聯盟需要「（能夠）展示明確限制貨幣權力行動的政治力。」
然而，在歐元區危機期間，德國要求尊重財政和預算正統慣例，顯現出雙重標準。一方面，德國逼迫出問題歐元區國家以德國的條件清理其財政和預算。另一方面，德國在進行歐洲銀行壓力測試時，反對大多數人想採用的嚴格規則。德國銀行業不僅在希臘、愛爾蘭、葡萄牙和西班牙有大量曝險的風險，也是歐洲傳統上槓桿比例最高的銀行業之一。區域地方銀行在許多方面都類似西班牙儲蓄銀行。居羅特和里奧納多聲稱：「在德國社會有很多人，從國會議員到銀行家，都合謀將德國銀行的流動性問題抽離政治議題。」對於流動性問題來說，當然可以再加上償債能力問題。
《金融時報》的巴伯簡明扼要地概述德國對銀行業大有問題的態度：

歐元區危機的真相（德國政策制定者很少向民眾公開）是，拯救希臘、愛爾蘭和葡萄牙實際上是拯救歐洲的銀行，尤其是法國和德國的銀行。德國的經常帳盈餘……來自其銀行和風險資產的海外投資人。重整這些國家的債務將導致德國銀行的損失，特別是幾個地方銀行，即地區性政府影響下的公部門貸款人。如果銀行需要重新資本重整，而且由納稅人出資，這些政客就等著在選舉中大敗，被結果嚇得不知所措。在他們看來，最好是假裝問題不存在，而歐元區問題的解決之道在於南歐和愛爾蘭的緊縮措施。諷刺的是，直到歐洲銀行受到清理後才發現，德國制定的歐元區解決方案，只比永無止境的財務支持歐元區最弱國家多一些而已。